تأثیر ناگهانی ADL بر معامله‌گران حرفه‌ای در بازارهای مشتقه کریپتو

در دنیای پرپچوال‌های کریپتو، کاهش اتوماتیک اهرم به عنوان ترمزی اضطراری عمل می‌کند که در مواقعی که تسویه‌های نهایی نمی‌توانند عمق بازار و بافرهای باقی‌مانده را پوشش دهند، بخشی از موقعیت‌های برنده را کاهش می‌دهد. داگ کولکیت، بنیان‌گذار Ambient Finance، در یک رشته توضیحی جدید در ایکس این موضوع را شرح می‌دهد.

فیوچرزهای پرپچوال، که به‌اختصار «پرپس» نامیده می‌شوند، قراردادهای تسویه نقدی بدون تاریخ انقضا هستند که به‌جای تحویل، از پرداخت‌های تأمین مالی استفاده می‌کنند و سود و زیان‌ها علیه یک استخر مارجین مشترک محسوب می‌شود، نه کوین‌های واقعی. به همین دلیل، در شرایط بحرانی، صرافی‌ها ممکن است نیاز داشته باشند تا سریعاً اکسپوزرها را برای حفظ تعادل کتاب‌ها مجدداً تخصیص دهند.

کولکیت سیستم ADL را به‌عنوان آخرین گام در مسیر ریسک معرفی می‌کند.

در شرایط عادی، یک حساب منفی به نزدیکی قیمت ورشکستگی در دفتر سفارشات تسویه می‌شود. اگر لغزش بیش از حد شدید باشد، صرافی‌ها بر روی هر بافری که دارند – از جمله صندوق‌های بیمه، نقدینگی برنامه‌ای یا خزانه‌های اختصاص‌یافته برای جذب جریان‌های مشکل‌دار – تکیه می‌کنند.

کولکیت اشاره می‌کند که چنین خزانه‌هایی می‌توانند در زمان آشفتگی سودآور باشند زیرا با تخفیف‌های عمیق خریداری و به بازده‌های شدید فروخته می‌شوند. او به یک ساعت در روز جمعه، هنگام فروپاشی کریپتو، اشاره می‌کند که خزانه Hyperliquid حدود ۴۰ میلیون دلار ثبت کرد.

او تأکید می‌کند که خزانه‌ها جادویی نیستند و همان قوانین دیگر شرکت‌کنندگان را دنبال می‌کنند و ظرفیت ریسک محدودی دارند. وقتی این دفاعیات تمام و کمال استفاده شدند و کمبودی باقی ماند، مکانیسمی که اعتبار را حفظ می‌کند، ADL است.

تشبیه‌های کولکیت فرآیند را قابل فهم‌تر می‌کند. او آن را به یک پرواز بیش از حد رزرو شده تشبیه می‌کند: شرکت هواپیمایی انگیزه‌هایی را برای پیدا کردن داوطلبان افزایش می‌دهد، اما اگر هیچ‌کس استقبال نکرد، «یک نفر باید از هواپیما خارج شود.»

در پرپس، وقتی پیشنهادات و بافرها نمی‌توانند زیان را جذب کنند، ADL بخشی از موقعیت‌های سودآور را «تعدیل» می‌کند تا بازار بتواند به‌موقع راهی شود و تعهدات را تسویه کند.

او همچنین به کارت‌بازی اشاره می‌کند. یک بازیکن که در اوج عملکرد قرار دارد می‌تواند میز پس از میز برنده شود تا وقتی که اتاق عملاً از چیپ‌ها خالی شود؛ کاهش برنده مجازات نیست، بلکه روشی است که خانه از بازی وقتی طرف دیگر نمی‌تواند پرداخت کند، نگه می‌دارد.

نحوه کارکرد صف

وقتی ADL فعال می‌شود، صرافی‌ها قوانینی را اجرا می‌کنند تا تصمیم بگیرند چه کسی اول کاهش می‌یابد. کولکیت توضیح می‌دهد که صفی که از سه عامل تشکیل شده: سود تحقق نیافته، اهرم مؤثر و اندازه موقعیت. این محاسبه معمولاً حساب‌های بزرگ، بسیار سودآور و با اهرم بالا را به صدر صف می‌فرستد – «بزرگ‌ترین و سودآورترین نهنگ‌ها اول به خانه فرستاده می‌شوند»، همان‌طور که او بیان می‌کند.

کاهش‌ها در قیمت‌های از پیش تعیین شده مرتبط با طرف ورشکسته اعمال می‌شوند و تنها تا زمانی که کسری جذب شود ادامه می‌یابد. وقتی شکاف بسته شد، معاملات معمولی از سر گرفته می‌شود.

معامله‌گران به دلیل اینکه ADL می‌تواند یک موقعیت صحیح را در اوج حرکت و خارج از جریان اجرای معمول کاهش دهد، ناراحت می‌شوند.

کولکیت اذعان دارد که این موضوع ناراحت‌کننده است اما معتقد است که ضرورت آن ساختاری است. بازارهای پرپ صفر جمع است. هیچ انبار واقعی از بیت‌کوین یا اتر پشت یک قرارداد نیست، فقط ادعاهای نقدی است که بین خرید و فروش منتقل می‌شود.

به گفته او، این فقط «یک توده بزرگ و خسته‌کننده از پول نقد» است. اگر تسویه نتواند در قیمت ورشکستگی یا بالاتر از آن پاک شود و بافرها خرج شوند، صرافی باید بلافاصله برای جلوگیری از بدهی بد و شکست‌های زنجیره‌ای تعادل مجدد کند.

کولکیت تأکید می‌کند که ADL باید نادر باشد و در بیشتر روزها همین‌طور است. تسویه‌های استاندارد و بافرها معمولاً کار را انجام می‌دهند و اجازه می‌دهند معاملات سودآور به شیوه خود از بازار خارج شوند.

با این حال، وجود ADL بخشی از توافقی است که به صرافی‌ها اجازه می‌دهد نمایش غیرمنقضی و با اهرم بالا ارائه دهند بدون اینکه یک «جریان بی‌پایان از باخت‌ها در طرف دیگر» وعده دهند. این آخرین خط در دفترچه قوانین است که از شکستن آینه مصنوعی اسپات در فشار جلوگیری می‌کند.

او همچنین توضیح می‌دهد که ADL ساختارهایی که معمولاً مخفی می‌مانند را آشکار می‌کند. پرپس یک شبیه‌سازی قانع‌کننده از بازار پایه می‌سازد، اما نوارهای شدید توهم را آزمایش می‌کنند.

«لبه شبیه‌سازی» زمانی است که پلتفرم باید حسابداری خود را فاش کند و به‌زور اکسپوزر را بازتوزیع کند تا با اسپات مطابقت داشته باشد و از یک شکست جلوگیری کند. در عمل، این به معنای صف شفاف، پارامترهای منتشر شده و به‌طور فزاینده، شاخص‌های روی صفحه است که به حساب‌ها نشان می‌دهد در کجا در صف قرار دارند.

پیام گسترده‌تر کولکیت عملی است. هیچ مکانیزمی نمی‌تواند بازنگری‌های بدون درد را تضمین کند، فقط پیش‌بینی‌پذیر. دلیل اینکه ADL واکنش‌های شدید ایجاد می‌کند این است که به برنده‌ها ضربه می‌زند، نه بازنده‌ها، و اغلب در آشکارترین لحظه موفقیت. دلیل بقای آن این است که تنها قدم باقی‌مانده است وقتی که بازارها از پاک شدن امتناع می‌کنند و بافرها خشک می‌شوند.

فعلاً، صرافی‌ها روی این موضوع حساب می‌کنند که قوانین شفاف، صفوف قابل مشاهده و بافرهای ضخیم‌تر ADL را به آنچه که باید باشد تبدیل کنند – یک پشتوانه‌ای که به‌ندرت دیده می‌شود اما هرگز نادیده گرفته نمی‌شود.